| 套利收益的预期提升 今年封闭式基金更具吸引力 |
| 2006-1-21 11:20:09 http://www.left-in.com
不详 |
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在净值表现方面，封闭式基金显得更有优势；“封转开”以及其它创新解决办法，将提升投资者对套利收益的预期，有利于小盘基金与大盘基金的折价率进一步缩小
渤海证券 张铁鹏
与偏股类开放式基金相比较，封闭式基金更具吸引力。一方面，制度变革使市场的系统性风险逐渐降低，有利于改善投资者对封闭式基金净值风险的预期；另一方面，小盘基金到期日临近，实行“封转开”的可能性较大，此外，其它创新解决办法也将增加投资者对套利收益的预期。上述两大因素将带来封闭式基金二级市场投资者结构与流动性的改善，伴随而来的是小盘基金与大盘基金折价率的相继缩小。
封闭式基金净值表现更好
与偏股类开放式基金相比，封闭式基金净值表现略好，在“彻查利益输送”事件之后，其净值可能有更好的表现。
封闭式基金的净值表现，在过去两年里逐步改善，与开放式股票型基金不分伯仲。在市场上升阶段，小盘封闭式基金的表现略好于开放式股票型，在市场下跌阶段则反之，这与小盘基金整体股票仓位更高有关；同时，小盘封闭式基金的净值表现要好于大盘封闭式基金和开放式股票型基金。从2004年7月至2005年5月，封闭式基金的净值表现明显好于股票市场，在其它时间段略好于整体市场。
从投资行为考察，封闭式基金的持股比例要高于股票型开放式基金，并且更稳定。这是因为，封闭式基金不必留存现金以应付赎回。此外，小盘基金的重仓股集中度要明显高于大盘基金和股票型开放式基金，更加倾向于集中投资，这源于小盘基金规模较小，较高的持股集中度依然可以获得较好的资产流动性，并且仓位相对容易控制。
如果封闭式基金能受到与社保组合、开放式基金同样的重视，且不存在利益输送等情况，其净值应更具有增长潜力。
折价率有望进一步缩小
虽然大盘基金的折价率近期有所降低，但目前仍然很高，仍有价值回归的要求；而小盘基金的“到期问题”采用“封转开”等创新方式解决的可能性很大，折价率虽然较低，但依然存在较大的套利空间，折价率仍很有可能进一步缩小；较高的折价率还可以作为净值下跌的“风险保护”。
近期封闭式基金市场出现了新变化——制度变革带来的业绩预期的改善、“彻查利益输送”事件可能促使代理成本的降低、到期套利空间增大导致的需求增加、及其带来的投资者结构(QFII等的大举进入)的变化等——都有助于折价率的降低。而在净值稳定或增长的前提下，折价率的缩小意味着投资机会。
就大盘基金而言，虽然近期的上涨使得折价率有所降低，但整体上仍然较高。截至12月16日，大盘基金的加权平均折价率为40.19％，仍然有价值回归的要求，且空间很大。
就小盘基金而言，到期清算、“封转开”以及其他创新解决方法实现的可能性很大，这为临近到期的小盘基金带来新的套利机会。然而，直接决定套利成败的是套利空间的大小，而这取决于折价率的大小、净值下跌的可能性和幅度、清算或者封转开的成本。小盘基金到期问题的解决方式可分为三类:到期清盘、封转开和延期。
到期清盘方式下，基金净值可能发生损失，并且产生清算成本，投资者或可实现套利，封闭式基金消失使得股市发生震荡；“封转开”方式下，基金净值下降，并被大规模赎回，投资风格发生转变，管理费率提高，封闭式基金可能消失，对股市的影响小于清盘方式；延期扩募方式下，折价率将再次升高，封闭式基金市场的吸引力进一步下降，监管层的公信力受损，开放式基金的发行也受到影响。
在正常情况下，预计“封转开”的可能性较大，且以监管层的习惯，应该是先试点，待条件和时机成熟后，面向临近到期的小盘基金全面推开，这将使持有人实现到期套利。假定“封转开”的净值损失与费用为净值的5％，基金的净值与上证指数以相同的幅度变化；以12月16日小盘基金的折价率、上证指数1130点为基准，测算在市场不同情况下小盘基金持有到期的年隐含收益率，从结果可以看出，即使上证指数下跌至1000点，“封转开”之后赎回，投资者的损失很小；而如果市场上涨，将会有较大的套利空间，获得比较丰厚的收益。
创新带来新投资机会
封闭式基金可能的“创新”机遇给市场以很大的想象空间，有利于资金运作。
目前市场中流传的在封闭式基金市场可能进行“T＋0”交易、引入权证等制度创新、产品创新，给市场以很大的想象空间，这有利于资金的运作，不仅是原有的保险、QFII等避险型的机构资金，游资、私募等其它类型的基金也将更加关注封闭式基金市场。
换一种思维，从金融心理学角度看，影响行情演变的最重要的因素不是消息或是流言，甚至不是基本面的变化，而是行情本身。大盘基金近期的上涨如能吸引更多资金的关注，使更多的投资者认识到大盘基金的价值，更多的资金进入有可能进一步引发大盘基金高折价的缩小。
密切关注净值波动与“延期”风险
值得强调的是，在看好封闭式基金的同时，仍需关注封闭式基金的风险，尤其是小盘基金。小盘基金目前的折价率已经较低，作为净值下跌的“风险保护”也已较小，难以抵御如股票市场大幅度的下跌带来净值的较大损失。另一方面，虽然采取“封转开”或者其它创新方式解决小盘基金“到期问题”的可能性很大，但也不排除有“延期”的可能。在市场萧条的极端情况下，由于小盘基金有相当的比例为保险公司等机构持有，他们可能通过监管层要求延期方案。“希望越大，失望越大”，一旦“延期”，将是小盘基金的“灭顶之灾”。
“封转开”情况下小盘基金持有到期的隐含报酬率(％)
上证指数 存续期
９００ １０００ １１００ １２００ １３００ （年）
基金兴业 －１０．３１ －４．７５ ０．６３ ５．８３ １０．９０ ０．９２
基金同智 －３．６６ －１．４４ ０．６５ ２．６１ ４．４５ １．２４
基金景业 －７．０６ －１．６０ ３．６９ ８．８２ １３．８１ １．３
基金安瑞 －６．１７ －０．７５ ４．５２ ９．６２ １４．６０ １．３７
基金景阳 －５．３５ －０．２０ ４．７８ ９．６１ １４．３０ １．３８
基金普润 －６．７０ －１．２４ ４．０６ ９．２０ １４．２１ １．４
基金久富 －３．７３ －０．９０ １．７７ ４．３０ ６．７０ １．４３
基金金元 －６．１６ －１．４３ ３．１３ ７．５２ １１．７７ １．４５
基金兴科 －５．９１ －１．８５ ２．０３ ５．７４ ９．３０ １．４６
基金普华 －３．３４ －０．５４ ２．１２ ４．６２ ７．０１ １．４６
基金通宝 －５．０７ －１．０４ ２．８１ ６．５０ １０．０５ １．４６
基金裕元 －５．８１ －１．９１ １．８０ ５．３５ ８．７５ １．４６
基金金鼎 －７．１０ －１．３５ ４．２４ ９．６８ １５．００ １．４６
基金汉博 －２．９２ －０．１８ ２．４１ ４．８６ ７．２０ １．４６
基金景博 －４．０１ －０．０３ ３．７８ ７．４３ １０．９４ １．５４
基金安久 －５．０４ ０．３５ ５．６０ １０．６８ １５．６４ １．７１
基金同德 －８．０１ －１．７４ ４．４０ １０．４０ １６．２９ １．９６
基金隆元 －６．３８ －０．６８ ４．８８ １０．２８ １５．５６ ２．０４
基金兴安 －５．０８ ０．９０ ６．７５ １２．４６ １８．０５ ２．０４
基金裕华 －６．６３ －１．１９ ４．０９ ９．２１ １４．２０ ２．０５
基金科讯 －６．０１ －０．５０ ４．８６ １０．０５ １５．１２ ２．０８
基金融鑫 －４．５０ ０．８９ ６．１４ １１．２３ １６．２０ ２．１５
基金鸿飞 －１．９６ ２．０７ ５．９３ ９．６５ １３．２３ ２．３３
基金科汇 －３．９６ －０．４３ ２．９４ ６．１４ ９．２２ ３
基金科翔 －１．５５ ０．０１ １．４７ ２．８３ ４．１２ ３
基金汉鼎 －１．１４ ６．９４ １５．０１ ２３．０５ ３１．０７ ３．０５
基金金盛 ０．４３ ４．１４ ７．７１ １１．１４ １４．４４ ３．９６
基金裕泽 －０．５０ ４．９６ １０．２９ １５．４８ ２０．５５ ５．４６
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